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亞洲信貸

亞洲信貸在2019年表現亮麗1,主要受惠於利好的投資環境:低孳息率吸引資金流入區內,債券發行暢旺,以及企業基本因素保持穩健2。踏入2020年,我們預料信貸狀況不會顯著惡化,但實力較弱的民營企業和戰略重要性較低的國營企業可能面臨較大壓力。有見及此,亞洲信貸部主管張麗萍剖析為何投資者應在2020年保持審慎和嚴選的策略。

寬鬆措施和強勁投資者需求帶動2019年表現

多項正面宏觀因素促使信貸息差收窄,亞洲信貸市場在2019年造好。

  • 環球處於較長期低息環境: 在2019年,聯儲局言論漸趨溫和,加上歐洲央行重啟量寬政策,導致債市定價大幅調整。美國國庫債券顯著波動,年底時十年期孳息率較年初大幅下降3
  • 資金加快流入:部份已發展國家的債券孳息率下降(甚至錄得負數)4,促使環球投資者在新興市場尋求更高回報。亞洲是資金加快流入的主要受惠者,特別是信貸發行量持續有支持;
  • 寬鬆貨幣政策加強:由於全球孳息率下降、通脹壓力回落和環球經濟增長放緩,不少亞洲央行大幅減息。印度、印尼和菲律賓是最活躍市場,其中印尼和菲律賓相繼減息,並降低銀行存款準備金率,藉此提高貸款水平。

2020年亞洲區信貸主調:基本因素強勁、市場差異擴大

我們相信已發展國家的經濟增長,將於2020年持續疲弱,但亞洲經濟增長應相對保持強勁、通脹壓力亦將緩和5。我們亦認為,即使去年貨幣政策顯著放寬,印尼和印度等部份亞洲市場仍有額外寬鬆政策的空間,以刺激經濟增長。另外,供應鏈從中國轉移至其他產地,亦可有利區域市場。如果中美貿易緊張局勢沒有嚴重惡化,上述增長差異有望繼續利好亞洲區的信貸,這是我們的基本情況預測。

從供應角度來看,我們預料發債量將略為增加,而且贖回情況平穩,將為市場帶來支持6。以亞洲為基地的機構投資者對區內信貸的需求(尤其是高收益領域)7應可於2020年繼續增加,即使市場加劇波動時,亦可為信貸市場帶來「本土需求」的支持。我們預測區內違約率(信貸質素的滯後指標)將逐步上升,因為違約率延後反映環球經濟增長放緩的情況8。因此,我們認為嚴謹挑選信貸、配合「由下而上」研究仍然重要,特別是在特殊風險升溫的環境。

有見及此,我們認為亞洲信貸市場有望在2020年進一步增長,表現亦會出現更大差異。印尼方面,我們看好房地產和採煤等主要行業內的優質信貸。印度的鋼鐵和可再生能源等領域,亦能提供具吸引力的孳息率,而且信貸狀況穩定。 

中國信貸:風險升溫下的投資機遇

展望2020年,中國經濟將持續面臨貿易緊張局勢的阻力,但我們仍預計內地經濟增長5.5%至6%。中國政府應繼續透過定向財政措施和寬鬆貨幣政策提供支持,但由於市場流動資金充裕和通脹壓力加劇,我們預計當局不會如2008年至2009年般推行全面信貸擴張。面對經濟挑戰和資本外流壓力,人民幣應會持續走弱,兌美元匯價將在2020年處於「七算」以上水平。

綜觀市場整體基本因素,我們認為信貸不會明顯惡化,但走勢表現可能進一步放緩。我們青睞具戰略重要性的國營企業和地方政府融資工具(LGFV)的信貸,可望受惠於政府貸款和財政刺激措施的持續支持,實例包括收費公路營運商、鐵路營運商或參與國家級戰略項目的企業。

此外,我們對房地產行業保持樂觀態度 ─ 房地產佔高收益市場發債量一個相當重要的比例,亦佔國內生產總值的顯著比重,銀行業的情況亦然。當局公布的銀行問題貸款比率正逐步改善,加上資本充足比率保持穩健,我們預計銀行信貸不會顯著惡化。我們不太看好屬於經濟周期性的行業(例如工業),業內大量債務將於2020年到期。儘管如此,我們亦正在當中物色可能在2019年超賣的潛在優質企業。

此外,中國信貸市場的違約情況仍是投資者熱話。儘管內地違約事件主要集中於民營企業,但中國政府處理財困國企的態度明顯轉變,尤其是在銀行業和地方政府融資工具範疇9。我們認為政府將逐步勒令對系統重要性較低的商業實體停業,藉此加強境內信貸投資者的紀律和減低道德風險。

環境,社會及管治(ESG)因素日益重要

儘管ESG主題並非新事物,但其重要性在亞洲日益提升。我們的信貸團隊已採取多個步驟來建立ESG策略,近期亦簽署聯合國責任投資原則(PRI)。

我們現已正式將嚴謹的ESG觀點納入投資分析和決策程序。除了對每家發行商進行傳統研究和財務分析外,我們的信貸分析師亦與專責ESG研究的內部團隊緊密合作,以檢視ESG因素。此外,我們已成立亞洲固定收益投資組合ESG專責小組,以追蹤ESG整合進度。我們在亞洲本地市場的業務根基穩固,擁有由超過20名信貸分析師組成的團隊,使我們能在云云競爭對手(傳統上專注於歐洲)中別樹一幟。

最後,我們在十多個亞洲市場建立獨特的本地市場業務經驗,在理解ESG三個獨立要素方面具備競爭優勢。大部份情況下,只有透過紮實的當地研究和可量化的衡量過程,才能了解ESG的真正風險。這項方法讓我們可根據長期風險觀點來釐定評級升降。

除了企業框架外,我們亦準備在2020年初為主權信貸推出新的評估結構,好讓我們在評估亞洲企業債券和主權債券時擁有優勢,尤其是「管治」層面。我們預計,由於企業擁有權集中,因此在評估亞洲企業債券時,「管治」因素將日益重要。

張麗萍,亞洲信貸部主管
  1. 摩根大通亞洲信貸投資級別債券指數上升10.85%,息差收窄28.6基點。摩根大通亞洲信貸高收益債券指數上升11.61%,息差收窄38.9基點。數據截至2019年12月5日。
  2. 年初至今,新債發行總額達2,650億美元,是2007年以來的次高水平。摩根大通,截至2019年11月。
  3. 截至2019年11月29日,美國十年期國庫債券孳息率報1.77%,而截至2018年12月31日則為2.69%。
  4. 負利率債券總值約為11.5萬億美元,佔所有發債額的20%。金融時報,截至2019年11月19日。
  5. 國際貨幣基金組織《世界經濟展望》,截至2019年10月。
  6. 2019年發債量為2,650億美元(年初至2019年10月31日): 投資級別債券為1,520億美元,高收益債券為1,090億美元。摩根大通,截至2019年11月。贖回額約為1,900億美元;明年贖回額相若。資料來源:巴克萊,截至2019年10月。
  7. 按投資者類型劃分,2019年保險/退休金平均佔高收益新債配置的65%,2018年為48%;2019年11月,摩根大通。
  8. 根據穆迪數據,截至2019年7月底,亞洲最近12個月非金融高收益企業債券違約率為1.8%,低於2018年底的2.9%。穆迪預計,在2020年1月,最近12個月違約率將於0.8%見底,並逐步回升至2020年6月的1.6%。
  9. 在缺乏政府援助的情況下,包商銀行和錦州銀行迅速被勒令停業。在11月天津物產集團實質違約,成為20年來首次境內實質違約事件。北大方正集團是一家受惠於政府強大資助的公司,但卻未能於12月向境內債權人還款。

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